大宗商品要在下半年走出牛市格局，恐怕難度不小。盡管全球推行的寬松貨幣政策，給了大宗商品期貨觸底反彈的大好機會，但仍逃不過劇烈震蕩的命運，而且板塊輪動將表現得更加明顯。

連續暴跌5年后，反映大宗商品市場景氣度的相關指數上半年表現不俗。截至7月1日，該指數今年以來累計上漲近13%。與此同時，反映國內商品期貨市場景氣度的文華商品指數已經累計上漲近20%，進入技術牛市格局。

下半年開局，大宗商品期貨價格上躥下跳，就連最有經驗的期貨投資者也懵了。“下半年行情越來越難做。”這是不少投資者得出的結論。

而方正中期研究院院長王駿告訴《國際金融報》記者：“下半年，雖然大宗商品期貨整體向好，但是逃不過劇烈震蕩的命運。”

貨幣寬松推漲是共識

近日，金融圈內人士圍繞商品、債券同漲走勢頻頻發文。

海通證券首席宏觀分析師姜超認為今年的全球經濟依然低迷，中國經濟也在繼續下滑，所以商品價格反彈和經濟應該沒有啥關系。

姜超強調，商品上漲有一個不可忽視的重要因素就是貨幣超發，全球寬松貨幣政策一再延長，導致全球流動性極度充裕，而這些資金過去很多都是在金融市場里面自我循環，但是目前全球金融市場已經極度泡沫化，債券利率都接近零甚至負利率，資金已經無法再買了。股市的盈利都一般、但是估值都在高位，所以金融市場已經無法吸納更多的資金，這個時候超發的貨幣就容易進入那些供給有瓶頸的商品領域投機，導致商品價格的暴漲。

方正證券首席經濟學家任澤平在《為什么這一輪人民幣貶值股債是漲的？》一文中也指出，近期市場出現了股、債、商品齊漲的格局，不僅是中國國內現象，而且是全球現象，我們懷疑很大程度上跟市場對貨幣政策寬松預期升溫有關。

他進一步指出，經濟衰退期， 貨幣超發對資本市場產生了深遠的影響，引發了大類資產價格的輪動。低利率系統性抬升了所有大類資產的估值中樞，貨幣超發引發資產配置壓力和資產荒，流動性 泛濫填平所有估值洼地。2014-2015年上半年是股市的大年，2015年下半年-2016年上半年是房市的大年，2016年可能是商品的大年，都是 “水牛”。

“寬松不是過去時，特別是英國脫歐公投后美聯儲加息預期大大減弱，加息節奏放緩，甚至今年都不會再度加息，此外，歐央行和英國央行均表態可能采取進一步貨幣寬松措施，全球貨幣寬松的定調已經確定。”王駿表示。

西南期貨研發中心總經理史光達也向《國際金融報》記者表示：“商品已經從底部區域起來，商品上漲因素中很重要的一大因素是貨幣因素，這個因素還將延續到下半年。”

供給側故事繼續講

下半年商品還會重復上半年的故事嗎？不少業內人士指出，是同一個故事，但是講述方式可能不同。

南華期貨宏觀半年報指出，供給側改革對穩定和提振資產價格的效應明顯，因為供給側改革改變了商品供應曲線的彈性，從而使得商品的價格彈性發生變化。年初以來的黑色旋風即是鋼鐵產業去產能的直接影響，這種影響的能量仍然沒有釋放完畢。

華泰期貨分析師徐軻指出，供給側改革護航，全年鋼鐵減產仍是大概率事件。6月中旬國家發改委稱鋼鐵行業供給側改革將進入實質執行階段，之后山東、河南、安徽以及云南等地方先后出臺配套政策，更有最近的武鋼寶鋼重組事件均反映了下半年供給側改革的力度將強于上半年，因此筆者認為去產能在一定程度上將轉化為“去產量”，整體下半年鋼產水平將不會超出上半年，預估全年鋼產在7.85億噸上下水平，繼續較2015年減產2.3%。

“供給側改革是個長期工程，包括黑色、煤炭、水泥、玻璃等行業都受益于改革，其中煤炭的改革力度最大。”王駿指出。

不過，市場人士也指出，供給側改革故事已經講了一輪行情，下半年將出現變化。

以黑色商品為例，王駿表示：“我們已看到價格上漲后，鋼廠利潤回暖后，出現了復產現象，進而又打壓了價格，復產問題關系到改革的具體執行和監管。”

徐軻也指出，1至5月我國粗鋼累 計產出約3.3億噸，同比增速為-1.4%，此增速水平較年初1至2月的-5.7%顯著收斂，主要得益于三四月鋼產集中釋放，在這兩個月中我國粗鋼日均產 出水平分別達到227萬和231萬噸水平，為有數據以來的最高水平。復產集中爆發的原因是煉鋼盈利的擴大。但隨著4月下旬鋼價以及煉鋼利潤的回落，5月粗 鋼產出已初現調頭趨勢，5月日均鋼產227萬噸，不及此前的三四月水平。

“預計下半年，供給端還會出現如此反復，價格也會隨之顛簸，因此黑色在供應利好下底部逐步抬升，但價格也不會一躍而起，震蕩上揚概率更大，波動較上半年劇烈。”王駿強調。

上海鴻凱投資黑色金屬投研總監江南指出：“黑色的故事在回歸理性，‘去產能’注定是一個漫長的循序漸進的過程，而需求端的‘回暖’面臨著季節性的波動，給價格運行帶來節奏影響。因此，繼續通過‘講故事，打雞血’的方式拉抬價格已經不可行。”

不過，江南強調，從大宗商品周期、貨幣環境，以及產業的供需變化看，黑色商品已經迎來這三大維度的共振，步入了自去年四季度1618低點以后的反轉通道，黑色商品的“慢牛”行情將在今年下半年繼續展開。

板塊輪動現象延續

“在上半年商品期貨市場上，受資金因素影響，板塊輪動現象明顯。從一開始的黑色到農產品(12.460,-0.06,-0.48%)，再到現在的有色金屬。”史光達表示，“下半年，這種輪動也將延續。”

在王駿看來，此前累計漲幅較多的品種不應繼續追高，需等到有一定級別的回調才可再度介入，如豆粕期貨等，此外，他強調尤其要小心貴金屬品種隨著英國退歐反復出現劇烈震蕩。

而史光達更看好漲幅滯后的品種：“有色金屬是啟動較晚的板塊，其中鎳價剛剛脫離底部區域，安全邊際較高。此外，橡膠在五年熊市中跌幅較大，在歷史底部區域，上半年橡膠品種還沒有明顯上漲，下半年也有不錯的機會。”

從割膠季節性來看，陳莉指出，三季度依然是割膠旺季，供應充裕，但下半年須關注東南亞產區的降雨情況，拉尼娜天氣將使得東南亞雨水增多，甚至產生洪澇，關注異常天氣，預計下半年供應將前松后緊。青島保稅區庫存的下降趨勢還將維持一段時間，由于今年國內大部分原料被做成全乳膠流入交易所，使得國內可使用的其他膠種相對較少，而當前因為人民幣匯率貶值使得國外進口成本增加，將抑制進口積極性。下游消費因為前期的透支難有超預期的表現，因此橡膠更多回歸季節性規律。

東證期貨指出有色金屬助理分析師曹洋指出，下半年鎳價大幅上漲的機會或更多來自于供給端風險事件的發生，如菲律賓鎳礦供給危機、國內環保行動導致的減停產等，從時間段上看，這些事件在三季度發生的可能更大。

基本面來看，全球鎳礦供給初見收縮態勢，下半年菲律賓鎳礦供給風險點偏多，一旦風險被確認，國內鎳鐵生產將面臨原料危機。但中長期看，全球原生鎳供給仍將維持擴張，印尼將貢獻巨大的增量。需求方面，非市場因素令不銹鋼增量被提前釋放，下半年鎳需求將獲提振。三元電池發展迅速，短期能釋放少量的鎳需求。中長期看，不銹鋼行業過剩恐更加嚴重，去產能已悄然臨近，鎳需求明后年回落的風險正在積聚。

南華期貨在有色金屬中更推薦鋅和鎳。該機構認為鋅礦國內外緊缺格局短期難以改變，外加鋅礦及鋅錠顯性庫存低位，滬鋅價格需要持續運行到合理高端每噸15500至16500元，以更高的價格來迎接礦山復投產以平衡市場缺口。不排除國內小礦山環保因素以及國外資源匯率升值因 素導致復產低于預期，未來在消費旺季的推動下短期上沖到每噸16500元上方進入高估階段。對于鎳，南華期貨判斷，倫鎳本輪每噸8500美元下方的底部區 域可能已形成。而滬鎳一直在每噸75000元偏下的低估位置運行，有望突破脫離低估位置，未來鎳的底部估值上移，新增鎳庫存成本價值被抬升。（來源：國際金融報）