中報業(yè)績增長16.7%,低于預(yù)期:上半年公司實現(xiàn)營收278億元,同比增長17.1%,實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤15.8億元,同比增長16.7%。二季度單季公司實現(xiàn)營收154億元,同比增長9.9%,實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤9.6億元,同比增長2.7%。

收入增速放緩、毛利率下滑和管理費用率上升是2Q業(yè)績低預(yù)期主因,化工FAI增速放緩的影響逐漸體現(xiàn):如我們在中期策略報告中指出,從歷史上看,中國化學的收入增速與化工FAI的增速趨勢相近。1H13傳統(tǒng)化工FAI增長放緩明顯,累計同比增速僅14%,6月單月僅增長7%(去年全年累計增長31%)。公司上半年收入較月度經(jīng)營數(shù)據(jù)中披露的286.4億少了8.4億,我們認為原因可能在于不止一個設(shè)計院或工程公司最后結(jié)算的收入低于原來預(yù)期。利潤率方面,從去年訂單結(jié)構(gòu)看,毛利率較高的化工(含煤化工)訂單占比下滑12個百分點至66%,或許行業(yè)不景氣還會導(dǎo)致競爭加劇,公司上半年整體毛利率13.8%,同比下滑0.1個百分點,2Q毛利率14.3%,同比滑0.3個百分點。2Q管理費用率4.2%,同比提升0.3個百分點,其中研發(fā)費用提升幅度最顯著(占管理費用21.5%,同比增長57.5%)。

化工訂單有回暖跡象,煤化工訂單快速增長:公司1H13新簽訂單406億,同比下滑27%(若不計1H12迪拜安居工程186億合同,實際同比增長9.6%)。結(jié)構(gòu)上有所改善,新簽化工石化項目236億,同比增長24%(12FY僅增長5%);煤化工新簽合同124億,同比增長62%(12FY下滑50%)。根據(jù)測算,公司目前在手訂單1167億元,是12年收入的2.16倍,較去年同期2.39略有下滑。

二季度現(xiàn)金流狀況改善,預(yù)收款依然穩(wěn)健增長:2Q13收現(xiàn)比94.4%,同比提高2.4個百分點,經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流為17.9億元,同比增長170%。上半年預(yù)收款243億,同比增長31%,但增速持續(xù)第四個季度下滑。

下調(diào)盈利預(yù)測,維持“增持”評級:因我們判斷化工FAI增速下半年難有明顯起色,將今年盈利預(yù)測下調(diào)8%,預(yù)計公司13和14年EPS分別為0.74元/0.88元,增速分別為18%/20%,對應(yīng)PE分別為12X/10X,維持“增持”評級。（申銀萬國）