最近，鐵礦石價格在創出415元/噸低點后企穩反彈。我們認為，中小礦山加速復產、鋼廠去庫存、廢鋼替代增加及高低品價差過高等下跌驅動因素已經弱化，趨勢性下跌告一段落，后市向上驅動可能來自中小礦山供應收縮及工業材利潤修復。

    供應增速有所放緩

    1—4月我國累計進口鐵礦石3.53億噸，同比增長2800萬噸，增幅8.6%。但我們注意到，4月進口量為8223萬噸，比3月下降1333萬噸，1—4月進口增速較1—3月回落3.6個百分點。由于國際四大礦山4月周度發貨量均值明顯上升，4月進口量環比回落主要源于非主流進口下降。

    與非主流礦山產量縮減情況類似的還有國產礦山，隨著鐵礦石價格持續回落，進入5月后，國產礦產能利用率由4月的高點70.00%回落至68.90%。根據微觀調研情況，隨著鐵礦石價格大幅回落，部分國產礦山明顯減少了出貨量，甚至暫停發貨。

    廢鋼替代邊際效用有限

    目前，全國范圍內中頻爐基本清除，中頻爐的取締導致廢鋼價格低迷，在長流程煉鋼中廢鋼性價比優勢突顯。從今年年初開始，鋼廠不斷調高廢鋼配比，據我們了解，某些大型鋼廠的廢鋼入爐比例目前已經達到15%左右，繼續調高的空間有限，理論極限值在18%左右，小高爐的廢鋼入爐比例要稍微低一些。

    鐵水與廢鋼價差在去年12月一度超過700元/噸，隨著鋼廠配比結構的調整，目前的價差在200元/噸以內，廢鋼的成本優勢已經明顯縮小。

    高品礦補跌壓力釋放

    高品礦從去年四季度開始受到市場青睞，一度出現一貨難求的情況。但從今年3月下旬開始，高低品鐵礦石價差迅速回落，一個半月從200元/噸以上收縮到目前的125元/噸，價差收窄主要通過高品鐵礦石價格快速下跌來完成。

    無論是快速回落的高低品價差還是迅速走高的粉塊礦價差，都是對高品粉礦過高溢價的修正，是鐵礦內部結構的重塑。中高品鐵礦石現貨成交較之前兩個月有明顯好轉，部分鋼廠表示目前的中高品資源已有一定的性價比，開始逐步增加中高品資源的采購。

    潛在利多值得關注

    第一，中小礦山減產情況需關注。從去年11月初到今年4月初，普氏鐵礦石價格指數一直在70美元/噸以上，時間和價格都滿足中小礦山復產條件。但，目前60美元/噸的價格處于中小礦山的成本密集區間，如果這個價格引發一些中小礦山減產，那么鐵礦石供應壓力無疑會緩解，供需關系會改善。

    第二，工業材利潤修復情況需關注。在下游主要鋼材品種中，建材和工業材利潤分化，螺紋鋼利潤最好，超過800元/噸，工業材冷熱系利潤并不理想，熱軋卷板利潤僅在200元/噸左右，冷系微利。僅螺紋鋼一個品種的高利潤并不足以支撐鐵礦石價格上漲，后市需關注鋼材整體利潤變動情況，尤其是工業材利潤修復。

    從我國鋼廠結構來看，板材類生產企業大部分為國有鋼企，高爐普遍較大，從生產工藝的角度看，大高爐對高品礦依賴程度較高，因此板材利潤的走好有助于提振高品礦的需求，從而帶動以中高品定價的普氏鐵礦石價格指數和盤面價格走強。